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信达证券股份有限公司李宏鹏近期对百亚股份进行研究并发布了研究报告《电商增长靓丽，个护龙头加速成长》，本报告对百亚股份给出买入评级，当前股价为17.75元。
百亚股份(003006)
事件：公司发布年报，2022年实现营业收入16.12亿元，同比增长10.19%，实现归母净利润1.87亿元，同比下降17.8%，扣非归母净利润1.79亿元，同比下降14.9%。22年单Q4实现营业收入4.83亿元，同比增长27.22%，实现归母净利润0.61亿元，同比增长12.0%，扣非归母净利润0.59亿元，同比增长17.0%。
点评：
卫生巾中高端产品升级驱动增长，电商与外围省份表现亮眼。公司22年实现营业收入16.12亿元，同比增长10.19%，单Q4实现营业收入4.83亿元，同比增长27.22%。分产品看，公司卫生巾产品全年实现收入13.39亿元，同比增长15.28%，敏感肌、安睡裤等中高端产品收入增长是公司业绩提升的主要驱动力之一；纸尿裤实现收入1.23亿元，同比增下降17.03%。分渠道看，公司经销、KA、电商、ODM渠道分别实现收入8.27亿元、2.83亿元、3.71亿元、1.31亿元，分别同比-3.4%、+6.3%、+76.9%、+0.3%，22年公司线下渠道受疫情影响增速有所放缓，电商渠道增长明显。线下分地区看，公司线下渠道在川渝、云贵陕、其他地区分别实现收入5.79亿元、3.35亿元、1.96亿元，分别同比-5.8%、-0.2%、+13.6%，公司在川渝、云贵陕核心市场持续优化经销商结构并扩展销售网络；同时，公司有序拓展全国市场，逐步提升市场份额，目前公司产品已经进入河北、山东、河南、安徽、两湖、两广等地区市场。
电商与外围省份毛利率提升，Q4净利润持续修复。1）毛利率：公司22年实现毛利率45.11%，同比+0.4pct，其中卫生巾产品毛利率为50.5%，同比-0.16pct。分地区看，线下川渝、云贵陕、其他地区毛利率分别为49.4%、51.5%、43.8%，分别同比-1.3pct、-0.6pct、+5.7pct，电商、ODM渠道毛利率分别为43.9%、15%，分别同比+9.4%、-7.5pct。电商及外围省份产品毛利率实现提升。2）期间费用：公司22年销售、管理、研发费用率分别为24.5%、3.8%、2.7%，分别同比+5.4pct、-1.3pct、-0.8pct其中销售费用提升主要为公司聚焦优势资源，持续加大渠道的品牌推广力度，提升了品牌知名度和影响力。3）净利润：公司22年实现归母净利润1.87亿元，同比下降17.8%，扣非归母净利润1.79亿元，同比下降14.9%；单Q4实现归母净利润0.61亿元，同比增长12.0%，扣非归母净利润0.59亿元，同比增长17.0%。公司全年实现归母净利率11.6%，同比-3.96pct；单Q4实现归母净利率12.67%，同比-1.72pct，环比+0.4pct。4）现金流：公司全年经营活动现金流2.34亿元，同比+13.1%；投资活动现金流-0.74亿元，同比-27.3%，主要为购买理财产品本期赎回所致；筹资活动现金流-1.16亿元，同比+10.0%，主要为公司实施限制性股票计划，收到员工股权认购款所致。
盈利预测与投资评级：公司多年来通过聚焦中高端产品、精细化渠道管理，实现了区域市场占有率的领先，并以渠道延伸与区域扩展进一步强化公司产品力，形成产品和渠道的双正向循环。预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.45亿元，3.00亿元、3.62亿元，分别同比增长30.9%、22.3%、20.7%，目前股价对应23年、24年PE分别31X、26X，维持“买入”评级。
风险因素：市场竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，上海证券花小伟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.23%，其预测2023年度归属净利润为盈利2.05亿，根据现价换算的预测PE为36.98。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有18家机构给出评级，买入评级15家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为19.47。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，百亚股份（003006）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力较差，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标2.5星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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