近期，利欧股份拟以23.4亿元收购微信公众号公司苏州梦嘉一事已成为资本市场舆论焦点，引起各方质疑、热议，中证中小投资者服务中心(以下简称投服中心)对此事也高度关注。作为利欧股份的小股东，投服中心对利欧股份持续并购后的财务状况深感担心。作为专司中小投资者权益保护的公益机构，投服中心对一段时期以来，资本市场上脱实向虚的一系列跨界并购普遍引发的经营不确定性深感忧虑，以股东身份行权履职的决心更加坚定。
一、利欧股份跨界并购后隐忧渐显
利欧股份原主要从事水泵的生产，2014年开始谋求转型发展，布局数字营销业务。2014年至2016年，先后收购了上海漫酷、上海氩氪、琥珀传播、万圣伟业、微创时代和智趣广告共6个数字营销公司。截至2018年上半年，媒介代理及数字营销收入已占利欧股份总收入的80%以上。随着不断跨界并购扩张，上市公司面临的风险也不断积聚。
一是并购标的业绩情况并不乐观，部分标的公司无法实现承诺业绩，部分标的公司承诺期满后业绩断崖式下滑。2014年，利欧股份收购的上海漫酷、上海氩氪和琥珀传播在承诺期内，勉强实现了承诺业绩，然而该三家标的公司2018年上半年的净利润同比分别下降了20.92%、56.33%、58.70%。2015年收购的万圣伟业在完成3年累计承诺业绩后，2018年上半年净利润同比下降13.86%，同年收购的微创时代没能完成3年承诺业绩。2016年收购的智趣广告，在业绩承诺期前两年实现净利润6,703.59万元，仅完成承诺利润的50.25%，2018年上半年实现净利润492.11万元，离2018年承诺净利润9,802万元相差甚远。
二是巨额商誉面临减值风险。利欧股份2013年底商誉为0.77亿元，收购6家公司后，2016年底商誉增至38.51亿元。2017年，由于并购标的经营业绩未达预期，利欧股份已计提约1亿元商誉减值，扣非后净利润较2016年下滑41.18%。未来几年，若并购标的经营业绩下滑的趋势不能扭转，未来计提的商誉减值将大幅增加，直接吞噬上市公司的净利润，经营状况进一步恶化。
三是应收账款大幅增加，资产状况堪忧。2013年至2017年，利欧股份营业利润从0.60亿元增加到4.94亿元，而应收账款从6.42亿元增长到42.39亿元，应收账款占流动资产的比率从38.08%增加到66.46%，造成公司的经营性现金流减少，经营风险增加。同时，利欧股份目前的资产状况也不乐观，截至2018年上半年末，利欧股份合并报表范围的货币资金共25.36亿元，而短期借款为25.14亿元，简单的理解，货币资金均来源于短期借款。在偿债比率方面，流动比率虽为1.53，但95.77亿元流动资产中包含应收账款56.12亿元，如不能收回发生坏账，将大大降低流动比率;现金比率仅为0.44，现金到期债务比为-21.58%、现金流量利息保障倍数为-6.51，偿债能力极弱。利欧股份此次收购已公告为现金收购，23.4亿元的交易对价款如果全部以债务融资方式筹措，不仅大幅增加利息费用，也势必会进一步加重偿债压力。
二、标的资产估值的合理性
根据披露的《股权转让框架协议》，苏州梦嘉的主营业务是微信自媒体的内容营销，整体预估值为31.20亿元，对应收购75%股权的交易价格为23.40亿元。方案公告后，市场各方对估值合理性的质疑从未间断。微信公众号的核心在于粉丝运营，粉丝数量、粉丝点击率、粉丝转化率是衡量公众号价值的重要指标。据公告，苏州梦嘉目前已累积约2.8亿名订阅用户，按31.20亿元的估值，单个粉丝的价格约为11.14元。而根据微信公众号转让平台“万易云”上的挂牌转让数据统计分析，粉丝量在20万至25万的最新53个挂牌交易公众号(单个或群，以下同)的单个粉丝价格平均为2.36元、粉丝量在25万至30万的最新46个挂牌交易公众号的单个粉丝价格平均为2.56元、粉丝量在30万至50万的最新87个挂牌交易公众号的单个粉丝价格为平均为1.9元、粉丝量在50万以上的最新143个挂牌交易公众号的单个粉丝价格平均为2.01元，各量段单个粉丝的均价都远低于苏州梦嘉按估值折算的单个粉丝价格。按照公开挂牌转让的公众号的单个粉丝均价推算，苏州梦嘉2.8亿用户公众号的市场估值应在5.32亿元至7.17亿元之间，与31.20亿元的天价估值相去甚远。在微信公众号内容同质化严重、阅读量普遍下跌的当下，利欧股份应充分说明对苏州梦嘉估值较高的合理性。
三、标的资产的持续盈利能力存疑
目前微信公众号的收入主要通过数字营销广告来实现，当前常见的广告收费模式有每千次展示价格、每次点击价格和销售分成，广告收入的多少由订阅用户数量、人均日阅读量、每日广告曝光次数等要素进行转化。而微信公众号维持“粉丝经济”的核心竞争力在于优质内容的创作、公众号的运营推广、订阅用户的互动等。而据试用，苏州梦嘉旗下的微信公众号原创比例过低，订阅用户活跃度不足，在未来同类型公众号的竞争越发激烈的情况下，苏州梦嘉如何能维持订阅用户较好的利润转换率?同时，公众号中的非原创文章的知识产权问题还会带来封号风险，也势必会增加微信公众号持续盈利能力的不确定性。
四、呼吁中小股东积极行使权利
2018年半年报显示，利欧股份控股股东持股比例为15.21%，持股5%以上大股东合计持股36.17%，股权结构较为分散，中小股东约14.83万，数量众多。目前，利欧股份在相关公告中关于苏州梦嘉的披露极其简单，仅披露了“已累积约2.8亿名订阅用户、2500名客户”，并未披露苏州梦嘉旗下包括的微信公众号及具体的运营情况、盈利模式及财务数据等，中小股东获取的信息极为有限。如果对重组存有疑问或发现疑似损害自身利益，中小股东应积极通过公开电话、交易所互动平台等渠道及时与上市公司进行沟通，提出质询和建议，利欧股份也应该在法律法规和监管规则的框架内回应中小股东质询，披露更加完整的信息，以供投资者决策。
根据现行监管规定和利欧股份公司章程，本次收购为现金收购，后续不需提交证监会审核，由股东大会审议通过后即可实施，投服中心呼吁广大中小股东珍视自己的股东权利，充分行使表决权，既可以现场参加上市公司股东大会，投票表决，也可网络投票表决;既可以自己投票，也可以委托他人代为投票。充分知权、积极行权，切实维护自身权益。
