2021年对于互联网经济而言，反垄断是一众互联网巨头绕不开的话题，而这一把火也烧到了在线音乐市场，让这个领域的发展逻辑以及行业格局面临着深层次的变革。正值此时，网易云音乐也迎来其在资本市场的首秀，市场将如何看待这家公司？近期公司招股定价等相关信息，犹如草蛇灰线，或能带给我们对其投资价值的参考。
11月16日，港交所文件显示，网易云音乐(9899.HK)已通过港交所上市聆讯，并公布更新后的招股书，美银证券、中金及瑞信为上市联席保荐。
公告显示，网易云音乐将在全球公开发行1600万股普通股，其中香港公开发售160万股，国际发售1440万股，发售价区间定为每股190-220港元，拟募资30.4-35.2亿港元（约合24.9亿-28.9亿元人民币）。此次网易云音乐募资主要用于继续深耕音乐社区，以及甄选合并、收购及战略投资等。公司预期将于12月2日上市。
1、卡位“音乐社区”，差异化优势获资本青睐
按招股价计算，网易云音乐上市后估值将在394.7亿-457.1亿港元（约323.7亿-374.8亿元人民币）之间。对比已于美股上市的腾讯音乐，截至11月24日收盘价腾讯音乐总市值约为127亿美元，对应约990亿港元。可见，网易云音乐估值已约腾讯音乐40%。
互联网平台的估值往往关注用户侧，而从具体月活数据方面来看，网易云音乐在线音乐+社交娱乐的月活体量和腾讯音乐全平台相比不到四分之一。数据显示，截止今年3季度，网易云音乐平台月活1.84亿，约为腾讯音乐的28.9%；在线音乐付费用户数2752万，付费用户约为腾讯音乐的38.7%。
（数据来源：招股书、公司财报）此外，再关注到营收及净利方面，以全年来看，2020年网易云音乐营收为49亿元，不足腾讯音乐营收的五分之一，且网易云音乐起步相对较晚，暂时仍未有盈利，而腾讯音乐2020年归属于公司股东净利润已达到41.6亿元。
从上述数据对比不难看出，网易云音乐在月活及盈利水平上均与腾讯音乐有较大的差距，但结合公司与腾讯音乐的估值相比，两大平台体量上的差异反映了市场给予了网易云音乐一定的估值溢价，这某种程度上体现了资本市场对其的认可，而这背后与网易云音乐差异化的竞争实力分不开。
作为全球领先的音乐社区，网易云音乐深厚的“音乐社区”属性，赋予其相当高的用户粘性及变现能力，这或也是资本看好的重要原因所在。
招股书最新数据显示，2021年上半年，网易云音乐日活听歌用户日均听歌时长76.9分钟，UGC歌单总数达28亿。2021年6月，主动进行UGC创作的月活用户占比约27%，每10次音乐播放有3次来自平台推荐。
资料同时显示，网易云音乐超90%月活用户为90后或00后，是中国最受年轻一代喜爱的音乐平台之一。随着90后、00后消费能力的持续提升以及为版权付费习惯的养成，网易云音乐的变现潜力正迎来加速释放。截止今年前三季度，网易云音乐在线音乐付费用户数达2752万，同比增长超93%；在线音乐服务付费率达到14.9%，该数据明显高于腾讯音乐的11.2%。快速增长的用户体量以及高粘性和高付费意愿，为网易云音乐稳步提升业绩增长带来了期待。
值得一提的是，随着多元且丰富的原创音乐内容越来越被大众所认可，优秀的独立音乐人关注度在持续升温。网易云音乐作为中国领先原创音乐平台，其也将借此有望进一步斩获市场新机遇，并不断巩固其音乐社区生态“护城河”。截至2021年6月网易云音乐入驻独立音乐人数量超30万，持续位居行业前列。
从网易云音乐与腾讯音乐的估值差异不难看出，互联网平台的价值并不仅仅只着眼于流量和市场占有率，用户生态的可持续性以及独特商业模式下变现能力的展现也将有助于其获得资本的认可。网易云音乐聚焦“音乐社区”，打造高粘性、高质量用户生态，差异化竞争壁垒不断强化，公司也将充分受益于行业“版权回归”的发展趋势。就此进一步来探讨。
2、“社区+原创内容”驱动成长飞轮加速
今年7月，国家市场监督管理总局一纸处罚令，在线音乐行业的竞争格局生变。在此背景下，网易云音乐也顺势加大与版权方的合作力度，相继获得摩登天空、英皇娱乐和中国唱片集团等公司的音乐版权授权，而包括谢霆锋、容祖儿、Twins、新裤子、痛仰、五条人等众多知名艺人、乐队及音乐人歌曲也在平台上迎来回归。过去困扰网易云音乐的版权缺口较大这一问题得到有效缓解。
得益于音乐版权反垄断监管的推进，这不仅有助于驱动音乐版权费用回到合理区间，推动音乐平台成本重心“版权成本”的降低。而更为重要的是，随着过去音乐平台竞争的核心“筹码”被反垄断关在了“笼子”里，这意味着，未来在线音乐平台的核心竞争将聚焦在用户、服务、生态等多维度而展开，整个行业的发展逻辑和发展格局迎来了深层次改变。
在此背景下，网易云音乐凭借在社区属性、原创音乐和年轻用户上的种种优势，将展现更为强劲的竞争优势，并以此实现市场份额的加速突围。
环顾当前整个国内互联网生态，与Z时代紧密相连的UGC平台除了B站外，莫过于网易云音乐。而基于两者的共通之处，B站的社区生态展现的用户强劲增长或也将是摆脱“版权掣肘”后网易云音乐未来的演进路径。
一方面B站和网易云音乐两个社区，其均具备用户频繁互动、高质量以及年轻化等特征，同时从用户群来看，新生代年轻人在付费意识和付费习惯上表现更好，并伴随其成长付费能力也在不断上升，愿意为流行文化和兴趣“买单”。尽管从近期来看，B站股价面临一定的波动，但长期而言，其具备的强大的货币化能力和增长潜力均令其长期价值凸显。
另一方面，字节跳动的快速崛起让市场看到了AI算法对于平台发展的重要驱动作用，而网易云音乐其打造的AI个性化推荐能力，不仅提升了用户体验，强化了用户粘性，实现以用户为中心的精细化运营，并以此构建了核心壁垒。除此之外，作为国内领先的原创音乐平台，平台高质量的原创音乐，进一步丰富生态，为平台乐“留住”用户提供了重要的底层支撑。
截至2021年上半年，网易云音乐上已累积了6000多万首音乐曲目，其中便有超140万首为独立音乐人制作的原创音乐曲目。当前随着版权市场的放开，原创音乐不断发展，网易云音乐平台的AI能力和自制能力有望进步释放价值，参照奈飞在自制内容生态形成的知识产权和业务及创意控制权，网易云音乐有望持续挖掘其平台生态潜力，打开新的增长极。
3、结语
近半年以来，港股市场并不平静，尤其是互联网在反垄断阴霾之下多处在调整之中，而近期一众互联网公司“不如人意”的业绩亦引发股价剧烈震荡。在此背景下，此番网易云音乐上市，或大概率将采取低位定价的方式，并以此等待估值重整。
从长期视角来看，“网易系”在资本市场的表现似乎未让投资人失望。据网易2020年ESG报告披露，网易自IPO以来股价增长超120倍，年化回报率超过26%，堪称互联网行业的“茅台”。而网易有道即便经历今年教育市场的巨变其股价仍然高于两年前的上市招股价。凭借在行业中所具备的超强长跑能力，网易云音乐此番上市相信仅仅只是其在“后版权时代”一个腾飞的新起点，长期价值值得期待。
关键词： 网易云音乐(9899 HK)最高定价220港元 音乐社区未来更值钱？
