核心观点
10月我国进出口表现出现分化，出口保持强劲，进口增速则出现回落，受此影响贸易顺差显著扩大。出口方面，在外需强劲以及涨价效应的支撑下，我国出口延续着超预期表现。分地区看，来自欧盟的需求成功“接棒”，同时对美国和拉美的出口同样保持高增。分产品看，服装及衣着附件、汽车（包括底盘）增速涨幅明显，成为一大亮点。进口方面，由于受到“能耗双控”和上下游通胀分化的限制，内需表现不佳导致进口增速出现回落。
数据：海关总署公布数据显示，按美元计价，10月我国进出口总值5159亿美元，同比增长24.3%，环比下跌5.3%，与2019年同期的两年复合增速（以下简称两年复合增速）为16%。其中，出口3002.2亿美元，同比增长27.1%，环比下跌1.8%，预期增24.2%，前值增28.1%，两年复合增速为18.7%；进口2156.8亿美元，同比增长20.6%，环比下跌9.7%，预期增27%，前值增17.6%，两年复合增速为12.4%；贸易顺差845.4亿美元，同比增加47%，两年复合增速为41.4%。
10月出口延续强势。（1）外需仍旧强劲，来自欧盟的需求成功“接棒”，对美国和拉美的出口同样保持高增。对欧盟出口的两年复合增速较9月增长近6.1%，成为10月我国出口的主要拉动力量。值得注意的是，从制造业景气度看，10月东盟和印度的制造业PMI已经回升至荣枯线以上。但鉴于前几轮疫情下其制造业修复进程较为坎坷，在当前疫苗接种率仍较低的情况下，其制造业景气的持续性和对我国出口的替代有待观察。（2）重点出口产品延续良好表现，服装及衣着附件、汽车（包括底盘）增速涨幅明显。10月机电产品出口金额的两年复合增速达18.09%，汽车（包括底盘）和汽车零配件成为一大亮点，无论是出口数量还是出口单价都有所上涨。通用机械设备出口金额继续高增，与海外制造业继续扩张相互印证；美国新建住房销售持续增加为家用电器以及灯具等照明装置的出口表现形成支撑；服装增速较9月出现明显提升，纺织原料及制品小幅回落。一方面服装产品走高或是因为欧美外需的支撑；另一方面东南亚制造业PMI提升也会对纺织原料及制品有一定影响，但这一影响的持续性仍有待观察；高新技术产品、集成电路和医疗器械表现不差。（3）涨价效应继续为出口形成支撑。从出口金额同比增速（与2020年10月相比）看，重点出口产品的金额涨幅均高于数量涨幅，表明涨价效应仍存。
10月进口增速滑落显示内需不足。10月进口增速滑落主要受进口数量大幅减少的影响。在“能耗双控”和上下游通胀巨大分化的背景下，制造业PMI持续下行。10月的进口表现则进一步验证了国内经济增速的下行压力，显示出内需不足。主要大宗商品进口分化明显：天然气、煤炭量价齐升；原油量减价扬；铁铜量价齐缩。此外，受国内制造业动能下降的影响，10月机电产品，高新技术产品进口增速同样出现一定程度的回落。
结论：10月我国进出口表现出现分化，出口延续超预期表现，而进口增速则出现回落，外贸顺差显著扩大。展望后市，我们维持对于出口仍能在年内以及明年上半年保持韧性的观点，不必对出口过度悲观。对于债市而言，出口持续地超预期表现或能在一定程度上缓解对于基本面的担忧，但进口所隐含的问题也进一步验证了国内经济增速下行的压力。尽管当前经济基本面疲软对债市而言是利多，但潜在的宽信用预期也会压制做多情绪。预计10年期国债收益率短期将保持3%附近的震荡格局。若四季度到明年年初宽信用的信号逐步显现，利率或将面临进一步的上行压力。
正文
在制造业PMI持续低于荣枯线、经济增速下行压力增大的背景下，10月我国出口延续超预期表现。具体来看，出口录得3002.2亿美元，同比增长27.1%，环比下跌1.8%，两年复合增速为18.7%；进口录得2156.8亿美元，同比增长20.6%，环比下跌9.7%，两年复合增速为12.4%。从两年复合增速角度看，10月出口增速继续上行，环比增0.3%，仅次于年内2月高点的23%。
10月出口延续强势表现
外需仍旧强劲，来自欧盟的需求成功“接棒”，对美国和拉美的出口同样保持高增。对比2019年9月，我国对前五大贸易伙伴美国、欧盟、东盟、中国香港、拉丁美洲出口的两年复合同比增速分别为22.6%、25.7%、12.5%、12.4%、25.9%。具体来看，对欧盟出口的两年复合增速较9月增长近6.1%，欧盟需求成功完成接力，成为10月我国出口的主要拉动力量。此外对美和拉美的出口增速同样高于20%，而对东盟和中国香港的出口增速则有所回落。值得注意的是，从制造业景气度看，10月东盟和印度的制造业PMI已经回升至荣枯线以上。但鉴于前几轮疫情下其制造业修复进程较为坎坷，在当前疫苗接种率仍较低的情况下，疫情扰动或使得东盟和印度的产能修复仍需时间，其制造业景气的持续性和对我国出口的替代有待观察。
重点出口产品延续良好表现，服装及衣着附件、汽车（包括底盘）增速涨幅明显。分产品看，重点出口产品的两年复合增速虽较9月有小幅回落，但从数值上看仍是年内较高水平：（1）机电产品。10月机电产品出口金额的两年复合增速达18.09%，较9月回落0.28%，继续为本月出口形成支撑。机电产品的细分项中：汽车（包括底盘）和汽车零配件成为一大亮点，两类产品的两年复合增速分别录得71.33%和22.41%，具体来看无论是出口数量还是出口单价都有所上涨；通用机械设备出口金额同比增速（与2020年相比）为27.48%，与海外制造业继续扩张相互印证；家用电器以及灯具等照明装置的出口金额同比增速（与2020年相比）分别录得39.35%和34.43%，主要原因或为美国新建住房销售持续增加（今年9月录得80万套，环比增加9.8万套）。（2）服装增速较9月出现明显提升，两年复合增速录得13.71%，纺织原料及制品小幅回落，两年复合增速录得11%。一方面服装产品走高或是因为欧美外需的支撑，另一方面东南亚制造业PMI提升也会对纺织原料及制品有一定影响，但这一影响的持续性仍有待观察。（3）高新技术产品、集成电路和医疗器械出口金额的两年复合增速分别录得13.18%、21.45%和27.8%，虽均较9月出现小幅回落，但较全年其余月份相比并不差。
涨价效应继续为出口形成支撑。从出口金额同比增速（与2020年相比）看，重点出口产品的金额涨幅均高于数量涨幅，表明涨价效应仍存。具体分析重点产品的出口单价，汽车（包括底盘）、液晶显示板、钢材和成品油的单价涨幅较9月有所提升，其中汽车（包括底盘）的单价两年复合增速为15.7%，成为本月该产品出口金额高增的原因之一。箱包、鞋靴、手机和家电的单价增速有所放缓，同比增速（与2020年相比）分别录得12.8%、17.7%、21%和30.9%。重点产品涨价趋势并未改变，涨价效应为出口形成支撑。
10月进口增速滑落显示内需不足
10月进口增速滑落主要受进口数量大幅减少的影响，显示出国内经济基本面偏弱下的内需不足。10月进口录得2156.8亿美元，同比增长20.6%（预期增27%），与2019年同期比两年复合增速录得12.4%，低于9月水平3.1%。10月在“能耗双控”和上下游通胀巨大分化的背景下，制造业PMI持续下行，制造业PMI为49.2%，较9月下降0.4pct。制造业PMI显示的经济增速下行压力在进口方面得到验证。
难以全部靠存款及时派生，因此银行会需要通过其他渠道补充资金。除了依靠央行的公开市场操作，也会加大NCD发行力度来补充流动性。由于银行对于信贷投放会有大致的规划和预判，因此往往会提前通过发行同业存单来做好准备，我们将商业银行同业存单的月度净融资额滞后一期后，发现和新增人民币贷款呈现高度一致的走势。进一步，我们纳入商业银行投资政府债的规模变化，将新增贷款和新增政府债融资共同视作银行资金运用，再同NCD净融资额对比，上述逻辑依然得到了验证。
主要大宗商品进口分化明显：天然气，煤炭量价齐升；原油量减价扬；铁铜量价齐缩。具体来看，除煤、天然气进口金额显著增加外，其余商品均出现不同程度的回落。（1）大宗商品：主要进口大宗商分化明显。天然气，煤炭进口量价齐升：天然气进口两年复合增速从上月的22.8%增至35.06%，煤及褐煤两年复合增速从9月的27.5%增至41.9%。受全球能源危机影响，天然气，煤炭价格大幅走升，其中天然气的进口数量也显著增加。原油进口量减价扬：原油进口两年复合增速从9月的7.7%滑落至0.05%。同样受能源危机的影响，原油进口价格继续走高，然而在国内经济基本面偏弱的影响下，原油进口数量却出现大幅缩减。铁铜量价齐缩：铁矿砂及其精矿进口两年复合增速从9月的28.5%缩减至20.0%，铜矿砂及其精矿两年复合增速从上月的46.7%缩至21.7%。与能源价格走势不同，10月铁铜等金属价格出现不同程度的回落，其中铁矿石价格回落更为明显，同时，受国内地产持续下行的影响，铁铜进口数量进一步趋弱，10月铜进口数量出现大幅缩减。（2）农产品：农产品进口增速大幅回落，两年复合增速从9月的21.7%回落至16.1%。其中主要进口农产品大豆的数量大幅下降，单价也有小幅回落。（3）机电，高新技术产品：受国内制造业动能下降的影响，10月机电产品，高新技术产品进口增速同样出现一定程度的回落。整体机电产品进口的两年复合增速从9月的12.6%回落至10月的9.3%。
结论
10月我国进出口表现出现分化，出口延续超预期表现，而进口增速则出现回落，外贸顺差显著扩大。具体来看，（1）出口，欧盟的外需成功接力，成为本月出口的主要拉动力量，此外美国和拉美的需求也较为强劲。重点出口产品在出口数量保持同比增长（与2020年同期相比）的同时，单价的涨价效应仍然较强，共同对本月出口形成支撑下；（2）进口，增速滑落主要受进口数量大幅减少的影响，显示出国内经济基本面偏弱下的内需不足。主要大宗商品进口分化明显：天然气、煤炭量价齐升；原油量减价扬；铁铜量价齐缩。
展望后市，我们维持对于出口仍能在年内甚至明年上半年保持韧性的观点，不必对出口过度悲观。对于债市而言，出口持续的超预期表现或能在一定程度上缓解对于基本面的担忧，但进口所隐含的问题也进一步验证了国内经济增速下行的压力。尽管当前经济基本面疲软对债市而言是利多，但潜在的宽信用预期也会压制做多情绪。预计10年期国债收益率短期将保持3%附近的震荡格局。若四季度到明年年初宽信用的信号逐步显现，利率或将面临进一步的上行压力。
关键词： 10月进出口数据点评：出口强劲进口回落 贸易顺差显著扩大
